公司估值如何計(jì)算？分享非上市公司的三種估值方法

公司估值是指著眼于上市或非上市公司本身，對(duì)其內(nèi)在價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。一般來(lái)講，公司的資產(chǎn)及獲利能力決定于其內(nèi)在價(jià)值。公司估值是投融資、交易的前提，最近十幾年來(lái)，國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)不斷改革，科創(chuàng)板的推出、IPO注冊(cè)制的漸行漸近，雖然近年經(jīng)濟(jì)稍顯低迷，不過(guò)創(chuàng)業(yè)者還是此起彼伏。此時(shí)如何對(duì)公司估值對(duì)于投資人、創(chuàng)業(yè)者都很重要。公司估值有利于各方對(duì)公司或其業(yè)務(wù)的內(nèi)在價(jià)值進(jìn)行正確評(píng)價(jià)，從而確立對(duì)各種交易進(jìn)行訂價(jià)的基礎(chǔ)。

非上市公司股權(quán)的估值要在被評(píng)估企業(yè)整體股權(quán)價(jià)值的基礎(chǔ)上，考慮持股比例并結(jié)合流動(dòng)性折扣等因素評(píng)估確定。非上市公司估值方法可分為三類:市場(chǎng)法;收益法;成本法。影響企業(yè)估值的因素有：現(xiàn)金流、貼現(xiàn)率、可比公司等。在實(shí)務(wù)中，估值也會(huì)受到公司所處行業(yè)因素、宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、心理預(yù)期、公司的基本面（規(guī)模、市場(chǎng)占有率、盈利能力、現(xiàn)金流量、資本結(jié)構(gòu)、公司治理等）影響。

一、市場(chǎng)法

市場(chǎng)法是利用相同或類似的資產(chǎn)、負(fù)債或資產(chǎn)和負(fù)債組合的價(jià)格以及其他相關(guān)市場(chǎng)交易信息進(jìn)行估值的技術(shù)，常用方法包括市場(chǎng)乘數(shù)法、最近融資價(jià)格法、行業(yè)指標(biāo)法等。

市場(chǎng)乘數(shù)法是利用可比公司市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)估計(jì)公允價(jià)值的方法，包括市盈率法、市凈率法、企業(yè)價(jià)值倍數(shù)法等。市場(chǎng)乘數(shù)法適用于存在多家上市公司與被評(píng)估企業(yè)在業(yè)務(wù)性質(zhì)與構(gòu)成、企業(yè)規(guī)模、企業(yè)所處經(jīng)營(yíng)階段、盈利水平等方面相似,或同行業(yè)近期存在類似交易案例的情形；評(píng)估人員需獲取被評(píng)估企業(yè)與可比公司價(jià)值乘數(shù)的相關(guān)數(shù)據(jù)，用于計(jì)算估值結(jié)果。

在使用市場(chǎng)乘數(shù)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值時(shí)，應(yīng)考慮與計(jì)量相關(guān)的定性和定量因素，選擇恰當(dāng)?shù)膬r(jià)值乘數(shù)，具體操作步驟如下：

第一步：選取可比公司或交易案例。選擇可比公司時(shí)應(yīng)考慮業(yè)務(wù)性質(zhì)與構(gòu)成、企業(yè)規(guī)模、企業(yè)所處經(jīng)營(yíng)階段和盈利水平等因素；選擇交易案例時(shí)應(yīng)選擇與評(píng)估對(duì)象在同一行業(yè)或受同一經(jīng)濟(jì)因素影響的交易，交易的發(fā)生時(shí)間與估值日接近。

第二步：對(duì)所選擇可比公司的業(yè)務(wù)和財(cái)務(wù)情況進(jìn)行分析，與評(píng)估對(duì)象的情況進(jìn)行比較。

第三步：從市盈率（P/E）、市凈率（P/B）、市盈增長(zhǎng)比率(PEG)及企業(yè)價(jià)值倍數(shù)（EV/EBITDA、EV/EBIT、EV/Sales）等價(jià)值比率中選取適合的乘數(shù)，計(jì)算其數(shù)值，并根據(jù)以上結(jié)果對(duì)價(jià)值比率進(jìn)行必要的調(diào)整。

第四步：將價(jià)值乘數(shù)運(yùn)用到評(píng)估對(duì)象所對(duì)應(yīng)的近期財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，得到企業(yè)每股價(jià)值或企業(yè)價(jià)值（EV）。運(yùn)用企業(yè)價(jià)值倍數(shù)法計(jì)算得出的企業(yè)價(jià)值后，還需扣除負(fù)債，并考慮是否存在非運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)/負(fù)債，得到企業(yè)股權(quán)價(jià)值。

第五步：在企業(yè)每股價(jià)值或企業(yè)股權(quán)價(jià)值的基礎(chǔ)上，考慮持股情況、流動(dòng)性折扣等因素得出非上市公司股權(quán)公允價(jià)值。

初創(chuàng)階段和成長(zhǎng)早期的企業(yè)的未來(lái)業(yè)績(jī)不確定性比較大，要進(jìn)行精確的估值比較困難。因此一般對(duì)這類企業(yè)的估值采用市場(chǎng)乘數(shù)法，

優(yōu)點(diǎn)是簡(jiǎn)單易懂、計(jì)算方便。缺點(diǎn)是用行業(yè)水平代表個(gè)體公司的水平時(shí)未必能夠完全反應(yīng)待估值公司的內(nèi)在價(jià)值，而且每股市價(jià)容易被操控；乘數(shù)法將大量的信息集中在一個(gè)乘數(shù)中體現(xiàn)，信息被壓縮，并且乘數(shù)體現(xiàn)的是靜態(tài)指標(biāo)。

最近融資價(jià)格法

最近融資價(jià)格法是以企業(yè)最近一期融資價(jià)格為基礎(chǔ)評(píng)估公允價(jià)值的方法。采用最近融資價(jià)格法評(píng)估非上市公司股權(quán)公允價(jià)值時(shí)，需充分考慮時(shí)間因素。如果待評(píng)估的非上市公司股權(quán)本身是在近期取得，且交易日后未發(fā)生影響公允價(jià)值計(jì)量的重大事件的，其投資成本可作為公允價(jià)值的最佳估計(jì)。如果被投資單位近期進(jìn)行過(guò)新一輪融資的，可以最近融資價(jià)格作為非上市公司股權(quán)估值。但以下情況可能導(dǎo)致最近融資價(jià)格不能代表公允價(jià)值：

新投資與已有投資附帶的權(quán)利或義務(wù)不同；

新投資帶來(lái)不成比例的稀釋；

新投資的價(jià)格明顯低于市場(chǎng)公允價(jià)格，例如強(qiáng)迫交易、“救援措施”、員工激勵(lì)或顯失公允的關(guān)聯(lián)交易等；

新投資融資金額過(guò)低，或發(fā)行對(duì)象有限，發(fā)行價(jià)格不足以代表市場(chǎng)公允價(jià)格；

近期宏觀經(jīng)濟(jì)情況、市場(chǎng)環(huán)境及企業(yè)相關(guān)政策發(fā)生重大變化；

企業(yè)自身發(fā)生影響其公允價(jià)值的重大事件，例如主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)生變化、企業(yè)發(fā)生欺詐或訴訟事件、管理層或核心技術(shù)人員發(fā)生變動(dòng)、企業(yè)突破技術(shù)性壁壘等。若估值日距最近融資日間隔較遠(yuǎn)，市場(chǎng)環(huán)境及企業(yè)自身運(yùn)營(yíng)情況等已發(fā)生較大變化，最近融資價(jià)格不宜作為公允價(jià)值的最佳估計(jì)。評(píng)估人員在估值時(shí)可依據(jù)最能反映企業(yè)價(jià)值的業(yè)務(wù)指標(biāo)自最近融資日至估值日的變化情況，對(duì)最近融資價(jià)格進(jìn)行調(diào)整。

3、行業(yè)指標(biāo)法是指某些行業(yè)中存在特定的與公允價(jià)值直接相關(guān)的行業(yè)指標(biāo)，此指標(biāo)可作為被投資企業(yè)公允價(jià)值的參考依據(jù)。行業(yè)指標(biāo)法適用于行業(yè)發(fā)展比較成熟及行業(yè)內(nèi)各企業(yè)差別較小的情況，一般被用于檢驗(yàn)其他估值方法得出的估值結(jié)論是否相對(duì)合理，而不作為主要的估值方法單獨(dú)運(yùn)用。

二、收益法是將未來(lái)預(yù)期收益轉(zhuǎn)換成現(xiàn)值的估值技術(shù)，常用方法包括自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法、股利折現(xiàn)法等。

使用收益法評(píng)估企業(yè)價(jià)值時(shí)，應(yīng)考慮與計(jì)量相關(guān)的定性和定量因素，預(yù)測(cè)未來(lái)收益，確定折現(xiàn)率，具體操作步驟如下：

第一步：分析歷史財(cái)務(wù)報(bào)表。對(duì)歷史財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行分析，了解評(píng)估對(duì)象各項(xiàng)收入、費(fèi)用、資產(chǎn)、負(fù)債的構(gòu)成狀況，判斷影響評(píng)估對(duì)象歷史收益的各類因素及其影響方式和影響程度，同時(shí)對(duì)評(píng)估對(duì)象歷史財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行必要的調(diào)整。

第二步：預(yù)測(cè)未來(lái)收益。根據(jù)評(píng)估對(duì)象特征，結(jié)合宏觀政策、行業(yè)周期及其他可比企業(yè)進(jìn)入穩(wěn)定期的所需時(shí)間，合理確定預(yù)測(cè)期。根據(jù)評(píng)估對(duì)象的經(jīng)營(yíng)狀況、歷史經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、發(fā)展趨勢(shì)，考慮宏觀經(jīng)濟(jì)因素、所在行業(yè)現(xiàn)狀與發(fā)展前景，結(jié)合其他相關(guān)資料合理預(yù)測(cè)未來(lái)收益。

第三步：確定折現(xiàn)率。綜合考慮估值日利率水平、市場(chǎng)投資收益率等資本市場(chǎng)相關(guān)信息和所在行業(yè)、估值對(duì)象的特定風(fēng)險(xiǎn)等因素，測(cè)算并確定折現(xiàn)率。

第四步：計(jì)算評(píng)估對(duì)象經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)及負(fù)債價(jià)值。經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)及負(fù)債價(jià)值 = 預(yù)測(cè)期收益現(xiàn)值 + 永續(xù)期收益現(xiàn)值

第五步：如果被評(píng)估企業(yè)在評(píng)估基準(zhǔn)日擁有非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、非經(jīng)營(yíng)性負(fù)債和溢余資產(chǎn)，評(píng)估專業(yè)人員應(yīng)恰當(dāng)考慮這些項(xiàng)目的影響，并采用合適的方法單獨(dú)予以評(píng)估。在評(píng)估模型測(cè)算出被評(píng)估企業(yè)的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)及負(fù)債價(jià)值后，加上單獨(dú)評(píng)估的非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、非經(jīng)營(yíng)性負(fù)債和溢余資產(chǎn)的價(jià)值，得出股東全部權(quán)益價(jià)值或企業(yè)整體價(jià)值。

第六步：根據(jù)上述步驟計(jì)算得出企業(yè)整體價(jià)值后，減去企業(yè)負(fù)債價(jià)值得到企業(yè)股權(quán)價(jià)值。

第七步：在企業(yè)股權(quán)價(jià)值的基礎(chǔ)上，考慮持股情況、流動(dòng)性折扣等因素得出非上市公司股權(quán)公允價(jià)值。

自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法是對(duì)企業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流量及其風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行預(yù)期，選擇合理的折現(xiàn)率，把企業(yè)未來(lái)特定期間內(nèi)的預(yù)期現(xiàn)金流量折合成現(xiàn)值的估值方法，通常包括企業(yè)自由現(xiàn)金流（FCFF）折現(xiàn)模型和權(quán)益自由現(xiàn)金流（FCFE）折現(xiàn)模型。

自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法適用于被評(píng)估企業(yè)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定、未來(lái)期間有持續(xù)的現(xiàn)金流流入，且能夠?qū)ξ磥?lái)現(xiàn)金流做出合理預(yù)測(cè)的情形；評(píng)估人員需了解被評(píng)估企業(yè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)發(fā)展，且能合理預(yù)測(cè)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況和發(fā)展速度。

股利折現(xiàn)法是將預(yù)期股利進(jìn)行折現(xiàn)以確定評(píng)估對(duì)象價(jià)值的估值方法。股利折現(xiàn)法根據(jù)股利增長(zhǎng)的不同情景，可細(xì)分為戈登永續(xù)增長(zhǎng)模型、二階段股利增長(zhǎng)模型及三階段股利增長(zhǎng)模型。

折現(xiàn)現(xiàn)金流指標(biāo)的準(zhǔn)確程度取決于現(xiàn)金流指標(biāo)的準(zhǔn)確程度，這對(duì)盡職調(diào)查提出了很高的要求。相當(dāng)多的杠桿收購(gòu)最終以虧損告終，其根本的原因就是對(duì)現(xiàn)金流的估計(jì)過(guò)于樂(lè)觀。

收益法優(yōu)點(diǎn)是，通過(guò)實(shí)際財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)未來(lái)進(jìn)行預(yù)測(cè)，更有說(shuō)服力和可信度，是上市公司估值的基礎(chǔ)，有完整的理論模型；通過(guò)公司財(cái)務(wù)報(bào)表獲得所需的現(xiàn)金流，可以直接反映公司的成長(zhǎng)性和營(yíng)運(yùn)能力；可以幫助分析者發(fā)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的核心驅(qū)動(dòng)因素；可對(duì)關(guān)鍵參數(shù)，如折現(xiàn)率和增長(zhǎng)率，作敏感性分析，以便得到合理的估值區(qū)間；因?yàn)樵u(píng)估的是公司的內(nèi)在價(jià)值，所以受市場(chǎng)短期變化和非經(jīng)濟(jì)因素影響較小。

缺點(diǎn)在于所需數(shù)據(jù)比較多，模型操作比較復(fù)雜，需要分析者對(duì)公司未來(lái)發(fā)展情況有較好的分析能力；主觀假設(shè)的因素對(duì)最終結(jié)果影響較大；未來(lái)股利、現(xiàn)金流、貼現(xiàn)率的確定大多較難，影響估值的精確性；不能及時(shí)反應(yīng)市場(chǎng)的變化，對(duì)短期交易價(jià)格的指導(dǎo)意義很小。

三、成本法是以評(píng)估對(duì)象估值日的資產(chǎn)負(fù)債表為基礎(chǔ)，合理估計(jì)表內(nèi)及表外各項(xiàng)資產(chǎn)和負(fù)債價(jià)值，確定估值對(duì)象價(jià)值的估值方法，常用方法主要為重置成本法。

重置成本法是在現(xiàn)時(shí)條件下重新購(gòu)置或建造一個(gè)全新?tīng)顟B(tài)的被評(píng)估資產(chǎn)所需的全部成本，減去評(píng)估對(duì)象已經(jīng)發(fā)生的實(shí)體性貶值、功能性貶值和經(jīng)濟(jì)性貶值，以得到的結(jié)果作為評(píng)估對(duì)象估值的方法。

重置成本法適用于企業(yè)價(jià)值主要來(lái)源于其資產(chǎn)的公允價(jià)值的情形，運(yùn)用時(shí)需對(duì)評(píng)估對(duì)象的實(shí)體性、功能性及經(jīng)濟(jì)性貶值做出判斷。

使用重置成本法評(píng)估企業(yè)價(jià)值的具體操作步驟如下：

第一步：獲得被評(píng)估企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表。若獲取的資產(chǎn)負(fù)債表并非估值日編制的，需進(jìn)行調(diào)整。

第二步：確定需要重新評(píng)估的表內(nèi)資產(chǎn)與負(fù)債。分析和了解評(píng)估對(duì)象表內(nèi)資產(chǎn)和負(fù)債，確定是否需要重估。

第三步：確定表外資產(chǎn)、表外或有負(fù)債。對(duì)于存在未予判決的經(jīng)濟(jì)訴訟、所得稅等方面的爭(zhēng)議或環(huán)境治理要求等情形的企業(yè)，需評(píng)估或有負(fù)債對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的影響。

第四步：根據(jù)重新評(píng)估后的資產(chǎn)負(fù)債數(shù)據(jù)得到企業(yè)股權(quán)價(jià)值。

第五步：在企業(yè)股權(quán)價(jià)值的基礎(chǔ)上，考慮持股情況、流動(dòng)性折扣等因素得出非上市公司股權(quán)公允價(jià)值。

估值決定了創(chuàng)業(yè)公司的市場(chǎng)價(jià)值以及合作的額度。公司估值也是一種經(jīng)濟(jì)行為，也受到經(jīng)濟(jì)學(xué)的最基本原理供求關(guān)系的影響。每個(gè)行業(yè)都有自己獨(dú)特的估值邏輯和方法。一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)激烈的行業(yè)中，很難得到好的報(bào)價(jià)，另外，缺乏創(chuàng)新性的創(chuàng)業(yè)公司，估值的標(biāo)準(zhǔn)也會(huì)降低。故市場(chǎng)領(lǐng)先者通常擁有更高的估值。