電商三巨頭2022年股價(jià)分化

和往年不一樣，2022年的「雙十一」、「雙十二」狂歡購(gòu)物節(jié)，電商三巨頭都表現(xiàn)得非常低調(diào)，均十分默契地選擇了不公布具體銷售GMV。

不公布數(shù)據(jù)，一方面是三巨頭擔(dān)心壟斷地位被挑戰(zhàn)，另一方面，也是對(duì)于2022年電商市場(chǎng)增長(zhǎng)性的看淡。實(shí)際上，京東早在2022年10月20日就開(kāi)始預(yù)售，但實(shí)際效果是，戰(zhàn)線拉得過(guò)長(zhǎng)，導(dǎo)致平臺(tái)銷售表現(xiàn)上，消費(fèi)者反而冷靜下來(lái)。外加11月全國(guó)因疫情封控，以及3年疫情對(duì)居民就業(yè)和收入的影響，對(duì)比往年，國(guó)內(nèi)電商銷售今天出現(xiàn)了比較大的搖擺。

而投資市場(chǎng)是怎么看待電商三巨頭？從股價(jià)的表現(xiàn)上看，2022年阿里巴巴股價(jià)下跌26.94%，京東集團(tuán)下跌17.2%，但拼多多卻一路高歌，全年暴漲49.28%。

市值方面，阿里巴巴仍以2297億美元高居第一，拼多多市值1100億美元，已經(jīng)超越京東躍居電商三巨頭的第二位，京東以883億美元的市值暫居第三。

拼多多為何異軍突起？

拼多多在2022年11月28日公布第三季度業(yè)績(jī)，成績(jī)非常亮眼，營(yíng)收355.01億元，增長(zhǎng)65.1%，凈利潤(rùn)105.89億元，增加545.66%。

為此，美國(guó)著名投資機(jī)構(gòu)「橋水基金」非常看好拼多多的前景，在2022年第三季度向美SEC提交報(bào)告，三季度增持拼多多，持股數(shù)量環(huán)比增加5%，位列橋水基金重倉(cāng)股的第12名。

拼多多的快速增長(zhǎng)，主要得益于其海外跨境電商平臺(tái)Temu的成功。截至 2022年11月8日，Temu 在美國(guó)市場(chǎng)蘋(píng)果渠道購(gòu)物免費(fèi)榜排名第1，應(yīng)用免費(fèi)榜排名第3，總榜免費(fèi)榜排名第3。根據(jù) Sandalwood的監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)，Temu 每周的GMV約為600萬(wàn)美元。

電商的價(jià)值本質(zhì)是什么？

電商企業(yè)的本質(zhì)，是基于供需的商業(yè)服務(wù)。可以理解為三種企業(yè)的綜合體。

第一種是“線上商貿(mào)企業(yè)”，為購(gòu)買(mǎi)者提供商品與服務(wù)，其產(chǎn)品銷售就等同于收入。這是從供需角度來(lái)看的，尤其是做直營(yíng)業(yè)務(wù)的企業(yè)，比如京東的直營(yíng)業(yè)務(wù)占比就很重，亞馬遜的直營(yíng)業(yè)務(wù)占比也很重。阿里、淘寶也有一部分直營(yíng)業(yè)務(wù)，所以說(shuō)它是線上商業(yè)貿(mào)易公司，賣(mài)產(chǎn)品的差價(jià)就是它的收入，提供服務(wù)，獲取傭金也算。

第二種是“商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)”，就相當(dāng)于線上商業(yè)超市，其網(wǎng)絡(luò)頁(yè)面的展示柜就相當(dāng)于線下實(shí)體商業(yè)超市里入駐的店鋪。這個(gè)最早的創(chuàng)新是從阿里開(kāi)始的，淘寶、天貓的平臺(tái)更多是出租網(wǎng)上的攤位，讓商家在攤位上賣(mài)東西，電商企業(yè)收取傭金，這個(gè)模式也叫“第三方平臺(tái)”。

第三種是“流量廣告企業(yè)”，提供線上商業(yè)營(yíng)銷服務(wù)。早在淘寶、天貓主導(dǎo)中國(guó)電商的時(shí)代，店小二和其他商家通過(guò)買(mǎi)流量、網(wǎng)絡(luò)搜索、攤位展示的方式在淘寶、天貓的首頁(yè)和各個(gè)垂直頻道獲取好的位置實(shí)現(xiàn)商品的推廣。

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，電商企業(yè)往往是上述三類企業(yè)的綜合，第一要看用戶和流量，關(guān)鍵是用戶規(guī)模可以做多大，以及通過(guò)撬動(dòng)商家供給超低價(jià)的商品，吸引更多用戶。第二看渠道和品牌，是不是真的能做到“多快好省”，以及全渠道覆蓋。第三是技術(shù)要過(guò)硬，網(wǎng)絡(luò)組織要足夠生態(tài)化。下面我們會(huì)逐一解釋。

電商的用戶和流量?jī)r(jià)值

首先看一下中國(guó)社會(huì)零售總額。截至2021年，中國(guó)社會(huì)零售總額是44.1萬(wàn)億，近5年復(fù)合增長(zhǎng)率是6.9%。反觀網(wǎng)上實(shí)物商品的零售額，截至2021年是10.8萬(wàn)億，近5年的復(fù)合增長(zhǎng)率是20.8%。

中國(guó)社會(huì)零售線上的滲透率從2016年的13%增長(zhǎng)到2021年的25%，對(duì)比美國(guó)的14%，中國(guó)得益于移動(dòng)支付普及和國(guó)內(nèi)物流配送的發(fā)達(dá)，滲透率已經(jīng)遠(yuǎn)超美國(guó)。

再來(lái)看一下中國(guó)網(wǎng)民的規(guī)模。截至2022年6月，中國(guó)網(wǎng)民規(guī)模是10.51億，互聯(lián)網(wǎng)的普及率高達(dá)74.4%。換句話說(shuō)，中國(guó)的網(wǎng)民數(shù)量增長(zhǎng)已經(jīng)達(dá)峰，剩下的人口，要么是還沒(méi)到上網(wǎng)的年紀(jì)，要么是這一輩子都不會(huì)上網(wǎng)了。

中國(guó)網(wǎng)民數(shù)量的飽和，影響了中國(guó)電商的業(yè)務(wù)規(guī)模，獲客競(jìng)爭(zhēng)變得更加激烈，阿里巴巴因?yàn)楹茉缬腥虿季郑F(xiàn)在總的用戶數(shù)是13.1億（中國(guó)10億），拼多多8.69億，京東5.88億，抖音8.42億，可見(jiàn)后續(xù)電商巨頭用戶增長(zhǎng)將觸及瓶頸。

除此以外，直播電商的快速增長(zhǎng)，也在挑戰(zhàn)傳統(tǒng)綜合電商三巨頭。2022年直播電商GMV3.5萬(wàn)億，占電商25%。抖音GMV約1.5萬(wàn)億，進(jìn)一步蠶食電商三巨頭的市場(chǎng)份額。

電商的渠道和品牌價(jià)值

渠道的豐富程度，其實(shí)就是商家供給品類的豐富程度，和線下大超市的供給對(duì)比，能否真正做到“多快好省”，即品類多、配送快、服務(wù)號(hào)、價(jià)格低。

現(xiàn)在不是電商都能做到全渠道覆蓋，包括B2B、B2C、C2B、B2B2C等，只是各個(gè)電商企業(yè)之間，可能側(cè)重點(diǎn)會(huì)不一樣。過(guò)去兩年，國(guó)家在《關(guān)于平臺(tái)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的反壟斷指南》的指導(dǎo)下，頭部平臺(tái)的整改已經(jīng)取得了階段性的成果。2022年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，已經(jīng)明確指出了要支持?jǐn)?shù)字平臺(tái)的發(fā)展，電商領(lǐng)域的行業(yè)景氣度將會(huì)有一定程度的回歸。

在品牌價(jià)值方面，有兩個(gè)很硬的指標(biāo)就是ARPU和GMV，銷售額=人數(shù)*ARPU，所以可以看下圖，消費(fèi)者全生命周期管理模型：FAST+GROW，FAST是4個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)的英文縮寫(xiě)，包括Fertility（品牌知名度AIPL總量）、Advancing（運(yùn)用效率AIPL流轉(zhuǎn)率）、Superiority（品牌忠誠(chéng)度會(huì)員總量）、Thriving（消費(fèi)者質(zhì)量和活躍度）。

而GROW的核心指標(biāo)是Gain（滲透提升）、Retain（復(fù)購(gòu)增加）、bOost（價(jià)格提升）和Widen（新品效能）。

電商的品牌價(jià)值，就是從提供全域個(gè)性化消費(fèi)者的旅程，用FEST為私域核心的全域消費(fèi)者運(yùn)營(yíng)，到用品牌知名度完全占據(jù)用戶心智。

電商的技術(shù)和組織價(jià)值

最后一項(xiàng)最有爆發(fā)力的猜想，就是電商的技術(shù)儲(chǔ)備及研發(fā)能力，技術(shù)分類包括通訊網(wǎng)絡(luò)、數(shù)據(jù)庫(kù)、安全與保密、電子支付、智能信息處理等技術(shù)，而組織價(jià)值，主要是指電商企業(yè)等網(wǎng)絡(luò)化生態(tài)，包括調(diào)研管理、店鋪運(yùn)營(yíng)、策劃咨詢、研究研發(fā)、自主創(chuàng)業(yè)、教書(shū)育人等。

公司的技術(shù)創(chuàng)新手段，將決定一家電商企業(yè)能否實(shí)現(xiàn)彎道超車(chē)，所以外界會(huì)非常關(guān)注電商企業(yè)等科研投入，即能花多少錢(qián)；也關(guān)注電商企業(yè)的員工數(shù)量和薪酬水平，即能用多少錢(qián)請(qǐng)人，能請(qǐng)到多少優(yōu)秀人才。

技術(shù)是電商企業(yè)等關(guān)鍵，有多少技術(shù)創(chuàng)新，有多少技術(shù)高手，就有多少的商業(yè)變現(xiàn)能力。其次，投資人也非常關(guān)注電商企業(yè)的管理水平和管理效率，畢竟公司的效率決定其長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力。

三巨頭誰(shuí)最值得投資？

首先我們來(lái)看阿里，阿里是中國(guó)電商規(guī)模化發(fā)展的領(lǐng)航者，從最早的失敗到1999年嘗試電商之后，過(guò)去20年，阿里定義了中國(guó)的綜合電商以及電商主要的三種盈利模式，即營(yíng)銷收入、傭金收入和自營(yíng)業(yè)務(wù)。

其次看京東，它是一個(gè)非常獨(dú)特的全能者，以自營(yíng)業(yè)務(wù)為主，慢慢走向“第三方平臺(tái)”模式，更重要的是，它的供應(yīng)鏈管理、倉(cāng)儲(chǔ)、配送、物流各方面也全面進(jìn)軍。不過(guò)在此基礎(chǔ)上的重資產(chǎn)模式，也給京東帶來(lái)了很多爭(zhēng)議。

最后是拼多多，雖然它在2015年才成立，2018年才上市，但發(fā)展速度非常驚人，是一個(gè)名副其實(shí)的逆襲者。2022年更把目光投向了海外市場(chǎng)，海外跨境電商平臺(tái)Temu出道即成功，讓集團(tuán)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)了5倍之多。

截至2023年1月底等數(shù)據(jù)，阿里巴巴市值3019億美元，拼多多市值1176億美元，京東市值987億美元。阿里巴巴的市盈率是103倍，市銷率是2.38倍；拼多多的市盈率是31倍，市銷率是6.75倍，京東的市盈率是530倍，市銷率是0.65倍。

總體看來(lái)，拼多多在電商三巨頭中，市值是被低估的，且它在2022年的表現(xiàn)最佳，不僅營(yíng)收增速快，而凈利潤(rùn)率最高。所以，拼多多在2023年理論上是最值得投資的，但關(guān)鍵還要看其后續(xù)的盈利能力，以及美國(guó)政府是否會(huì)對(duì)其進(jìn)行限制。